Kenneth Rogoff, que l’on ne présente plus, propose un article incontournable dans Project Syndicate: “The Global Impact of a Chinese Recession“.
Son argumentaire recoupe plusieurs hypothèses et propositions de ce blog :
– Une contraction de croissance semble inévitable en Chine compte tenu de son énorme levier économique ;
– Elle aurait des conséquences globales beaucoup plus importantes qu’escompté, en particulier sur les Etats-Unis ;
– Elle déboucherait probablement sur une hausse des taux d’intérêt (américains) et non une baisse comme beaucoup l’estiment ;
– Elle constituerait une ‘troisième jambe’ de normalisation d’un ‘super-cycle de dette’ révélé aux Etats-Unis par la crise financière de 2008 puis la dette souveraine européenne en 2010.
Contraction inévitable
Kenneth Rogoff s’intéresse aux effets qu’une récession chinoise, alimentée par l’énorme levier de cette économie, pourrait avoir sur le reste du monde:
When China finally has its inevitable growth recession – which will almost surely be amplified by a financial crisis, given the economy’s massive leverage – how will the rest of world be affected? With US President Donald Trump’s trade war hitting China just as growth was already slowing, this is no idle question.
Typical estimates, for example those embodied in the International Monetary Fund’s assessments of country risk, suggest that an economic slowdown in China will hurt everyone. But the acute pain, according to the IMF, will be more regionally concentrated and confined than would be the case for a deep recession in the United States. Unfortunately, this might be wishful thinking.
Taux d’intérêt et croissance
Rogoff revient sur une hypothèse que les lecteurs de ce blog reconnaîtront facilement: ‘l’effet ciseau’ que représenteraient une baisse de croissance ainsi qu’une hausse des taux d’intérêt simultanées. Il parle très justement d’un ‘double whammy’ :
Former US Federal Reserve chair Ben Bernanke famously characterized this much-studied phenomenon as a key component of the “global savings glut.” Thus, instead of leading to lower global real interest rates, a Chinese slowdown that spreads across Asia could paradoxically lead to higher interest rates elsewhere – especially if a second Asian financial crisis leads to a sharp draw-down of central bank reserves. Thus, for global capital markets, a Chinese recession could easily prove to be a double whammy.
Le miracle émergent de l’après-crise financière n’échappe pas à sa plume critique, tout comme l’endettement qui l’a sponsorisé. L’occasion de rappeler que la dette a un coût, et que sa réalisation n’a rien de linéaire :
When the advanced countries had their financial crisis a decade ago, emerging markets recovered relatively quickly, thanks to low debt levels and strong commodity prices. Today, however, debt levels have risen significantly, and a sharp rise in global real interest rates would almost certainly extend today’s brewing crises beyond the handful of countries (including Argentina and Turkey) that have already been hit.
Nor is the US immune. For the moment, the US can finance its trillion-dollar deficits at relatively low cost. But the relatively short-term duration of its borrowing – under four years if one integrates the Treasury and Federal Reserve balance sheets – means that a rise in interest rates would soon cause debt service to crowd out needed expenditures in other areas.
Super-cycle de dette
Rogoff termine en soulignant les effets de ‘longue durée’ qu’exerce la normalisation du crédit. La crise financière de 2008 puis la crise souveraine européenne de 2010 font selon lui partie d’un ‘super-cycle d’endettement’:
A recession in China, amplified by a financial crisis, would constitute the third leg of the debt supercycle that began in the US in 2008 and moved to Europe in 2010. Up to this point, the Chinese authorities have done a remarkable job in postponing the inevitable slowdown. Unfortunately, when the downturn arrives, the world is likely to discover that China’s economy matters even more than most people thought.
Par extension, nous pourrions ajouter une longue liste d’événements inattendus intimement liée au super-cycle de Rogoff : les turbulences chinoises de 2015, la correction pétrolière qui l’a précédée, les ‘tantrums émergents’ de 2013, 2015 et 2018, etc …
Propositions:
Cet article recoupe largement les hypothèses fondamentales de ce blog :
- normalisation du crédit
- hausse des taux d’intérêt
- baisse de la croissance, émergente dans un premier temps puis globale
- diminution du levier économique
- retournement du carry pétrolier
- absence de pressions inflationnistes
- risques de stabilité financière.
La normalisation du crédit et la convergence du système économique battent leur plein: de quoi mettre quelque pression sur les marchés financiers.
A moins bien-sûr que les vieux réflexes d’achat sur faiblesse ne reprennent le dessus …
Jacques
